在只漲不跌的房市里虧到退市,最終發現“賣殼”依然是最好的生意

原標題:在只漲不跌的房市里虧到退市,最終發現“賣殼”依然是最好的生意

作者 | 陳南方

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上海新梅(600732,SH)主營業務為房地產,面對房價高歌猛進,上海新梅非常頑強的實現了業績連續三年虧損。并且,上海新梅還捂住雙眼雙耳、腦袋上樹根避雷針,一再聲稱房地產行業低迷,公司需要轉型:

2012年,公司提出密切關注新材料、白酒和金融等行業,培育公司的第二主業并逐步實現轉型,但是毫無進展;

2016年,公司又提出向軍事裝備產業、信息安全產業、綜合娛樂產業轉型,最終杳無音信。

以上,是風云君一年前的執筆行文,對上海新梅屢次轉型未果的評價。

2019年開年,ST新梅再次籌劃重大資產重組,擬置入光伏能源行業資產,轉型太陽能電池。

不知,這次能否真正地迎來陽光,撥云見日?

一、上海新梅退市始末

作為一家立足長三角區域,位于上海浦東的上市公司,1996年,上海新梅帶著優良基因叩開了資本市場大門,在中國房價只漲不跌的房地產行業里,立足長三角靠賣房、出租,注定難逃發家致富的好運。

然而,在2013年下半年,以開南投資賬戶組據稱的一伙人從二級市場連續買入上海新梅股票,秘密舉牌了上海新梅,并聯合一致行動人持有了上市公司14.23%的股份。

這種地下組織的秘密行動引發原大股東上海興盛的憤懣不滿,并提起股權訴訟,于是,兩大股東之間的股權之爭,從2013年持續到2015年。

而這三年也正是中國房價發展較好的年份,但,上海新梅卻成功地被二位一心宮斗、無心經營的大股東逼到了退市邊緣。

為實現保殼,避免退市,隨后新梅又計劃展開重組,以溢價10倍收購軍工標的江陰戎輝。

但重組標的江陰戎輝的生產資質及盈利能力遭到了中小股東們的強烈質疑,在召開的臨時股東大會上,遭到多數反對,導致該項重組被中小股東成功否決。

2016年4月,上海新梅因連續三年經營虧損,被上交所暫停股票上市。

暫停上市期間,上海新梅通過積極開展自救,解決了股權糾紛、通過股權投資退出、房產出售,改善了經營現狀,因符合了恢復上市的8項條件,包括信披、內控、財報意見達標,以及扣非凈利潤、凈資產都得以扭正,2017年6月6日,上海新梅恢復上市。

但持續盈利能力還是不夠再撐個三年的,加上2018年10月底證監會出臺的“創造條件鼓勵上市公司開展并購重組”政策,并購重組春風吹又起,ST新梅以再一次以重大資產重組打響了2019年新年第一槍。

2019年1月4日公告停牌宣布重大資產重組,1月8日,公司復牌并公布了資產重組預案,擬收購一家PERC電池生產商“廣東愛旭科技股份有限公司”,轉型進入光伏能源行業。

而此次重大資產重組正是為借殼上市而來,100%資產注入、100%控制權轉移,100%主業轉型。

重組預案一披露,股民對這次的借殼上市也充滿的期待:注入太陽能主業,變身太陽能電池龍頭,紛紛表示看好借殼前景。

借殼上市等同于IPO過會標準,目前,公司還只走完監事會、董事會批準,還需面臨最后兩道關卡:股東大會審議通過、證監會審核批準。

這次,愛旭科技能順利完成借殼上市,上海新梅能賣殼成功嗎?

風云君代客泊車之余,和各位吃瓜群眾前往了解一下此次的借殼方,股民口中的光伏電池制造行業巨頭“愛旭科技”。

二、借殼上市交易

根據1月8日披露的重組預案,此次重大資產重組包括兩大環節:重大資產置換、發行股份購買資產。

這項資產置換,以2018年12月31日為基準日,本次交易的擬置出資產預估值為5億,擬置入資產的預估值不高于67億,差額62億由上市公司以發行股份的方式向愛旭科技的全體股東購買。

發行價,按照不低于市場參考價(決議公告日前20 個交易日、60 個交易日或者 120 個交易日的公司股票交易均價之一)90%的標準,定為3.88 元/股。

另外,就愛旭科技截至2018年12月31日未經審計的各項財務數據與上市公司新梅2017 年年報數據對比,愛旭科技的總資產、凈資產、營業收入均為上市公司10倍以上,其中,營收規模高達89倍。符合重大資產重組的定義。

再加上,本次交易將導致上市公司控制權變更,以及上市公司主業將從房地產開發與經營全面轉型進入太陽能光伏行業,所以,此次重組就是一筆借殼上市交易。

在進行資產重組前,上市公司只剩下4.4億凈資產,無金融負債、少量營收、凈利潤虧損,盈利能力較弱,無訴訟、無股權瑕疵,一句話,很干凈。

所以,此次也是奔著賣殼+保殼的目的去的。

當然,這筆耗資67億的資產重組,還附帶著借殼方愛旭科技的業績承諾和業績補償。業績承諾是,如果該筆交易能在2019年完成,愛旭科技需在2019年、2020年、2021年分別實現4.38億、7.4億、9億的扣非凈利潤。

業績補償方式為“優先以股份補償,其次是現金”。

目前該筆交易已經經過監事會、董事會決議,仍尚需提交股東大會、證監會審議通過。

三、借殼方愛旭科技,行業巨頭?

對于這筆借殼交易,有股民表示,上市公司殼資源很干凈,就差研究一下借殼方愛旭科技了,從股友的表述來看,愛旭科技貌似還是行業巨頭。

那我們就先看下這個股民口中的“行業巨頭”的業務以及所處行業發展情況。

愛旭科技于2009年成立,是一家從事太陽能晶硅電池的研發、生產和銷售的高新技術企業。主要依賴太陽能電池銷售盈利。

自2010年6月愛旭科技第一片晶硅太陽能電池正式下線,業務和技術開始逐步發展:

2014年公司成為天合光能股份有限公司“2014 年度優秀供應商”;

2015 年愛旭科技復審通過“國家高新技術企業”資質認定,被中節能太陽能股份有限公司評為“2015 年度優秀供應商”;

2016 年開始量產常規單晶太陽能電池,并于當年實現晶硅太陽能電池年產量突破 1GW;

2017 年愛旭科技成功應用首創的管式 PERC 技術生產單晶 PERC 電池,正面轉換效率可達 22%;

2018年公司成功研發并推出單晶 PERC 雙面電池,并從2018年2月開始量產出貨。

據預案,愛旭科技無論從技術研發、效率提升還是從量產規模以及出貨量等各方面都走在了行業前列。更是全球少數高效PERC 雙面電池出貨量突破 GW級的專業電池廠商之一。

那公司所處行業“太陽能光伏行業”發展現狀和前景如何呢?

1、太陽能光伏行業

光伏從2008年就已經開始逐步發展起來,但目前仍然屬于國家戰略性的新興行業。

就產業鏈環節來看,愛旭科技屬于電池生產銷售企業,產業鏈最上游是太陽能晶硅制造企業,技術門檻高,具有一定壟斷性。硅片制造又是多晶硅的下游工序,該環節具有資本密集型特點。而太陽能電池,則是進一步由硅片加工而成,是實現光電轉換最為核心的步驟,也是光伏能源產業鏈的核心環節。

該環節具有資本和技術雙密集的特點,一方面要求企業及時跟進最新的電池制造技術以提升電池效率,太陽能電池的轉換效率越高,生產成本越低,越有利于太陽能發電系統的應用。

太陽能電池主要分為晶體硅太陽能電池和薄膜太陽能電池,目前晶體硅電池因其較高的光電轉換效率而成為市場的主流,愛旭科技的主要產品也是晶體硅電池。

據預案披露,愛旭科技是全球出貨量排名前列的晶硅組件廠商的核心供應商,其產品能遠銷日本、韓國、印度等國家。

隨著光伏市場的不斷發展,全球電池片產業規模持續擴大,2017年電池片產量增長首次超過30%。

在逐漸以高效電池為主導的光伏市場中,單晶電池市場份額在2017年增長率達到77.7%,遠超多晶硅片的20.8%,從下游應用來看,2017年全球單晶電池組件占比已上升到35%左右,呈現逐年上升趨勢。

在單晶電池市場中,愛旭科技2017年實現量產的PERC電池全球市場份額在高速增長,截至2017年底,全球已建PERC產能達34.81GW, 增長率為132%,新建產能也達到32.89GW。

相對于多晶 PERC,單晶 PERC 以其高效率、技術成熟等優勢,占據 80%以上的市場份額,目前處于主導地位。

隨著PERC 技術成熟度的不斷提升,從2018年起,PERC 已逐步替代常規單晶。并且伴隨著平價示范基地的推出,未來雙面高效PERC 產品還將有更多的應用空間。

自2017年開始,晶硅電池行業里高效電池的量產步伐不斷加快。

據北極星太陽能光伏網數據顯示,預計到2019年,我國主要電池片企業PERC產能如下表:其中,愛旭科技的產能在9.8GW左右,僅次于可比上市公司通威股份。

但,因為光伏行業屬于國家戰略性的新興行業,目前光伏發電項目的收益主要還是依賴于國家給予的電價補貼,所以,政策扶持力度影響著整個行業的景氣度。

尤其是在2018年以來,發改委、財政部、國家能源局聯合發布“531 新政,對光伏發電企業的補貼金額和補貼規模大幅下調,目的是實現“平價上網”,淘汰落后產能。

此項政策出臺,導致整個光伏行業,2018年1-9月新增光伏裝機量較同期下降近20%,為彌補國內市場下滑,國外新興市場組件出口迎來較高增長,2018年1-10月的組件出口增長27.6%,但,政策補貼的下調,仍然對整個光伏產業規模造成了一定沖擊,并且需求下滑,也導致電池銷售價格向下調整。

從2018年年初開始,光伏電池的價格就有所下滑,自531新政出臺后,銷售價格下滑30%以上。

如果未來產品銷售價格短期內急速下降,若愛旭科技無法通過向上游轉嫁價格、技術更新、提高生產效率等手段使得產品成本保持同步下降,那么愛旭科技的經營業績也會受到較大影響。

現狀雖如此,但2018年4月由工信部等國家單位共同發布的《智能光伏產業發展行動計劃》指出,光伏產業是基于半導體技術和新能源需求而興起的朝陽產業。

2、財務分析

那作為身處補貼下滑、但發展前景尚好的光伏行業中的一員,愛旭科技近年來實際經營情況如何呢?

據預案,在2016年至2018年,愛旭科技分別實現營業收入15.78億、19.78億、40.85億,實現凈利潤1.01億、1.06億、3.53億,各年扣非凈利潤/凈利潤占比為88%、86%、73%。

營收和凈利潤增長的同時,利潤質量有所下降。

除此之外,公司并未詳細披露其他財務數據及附注,無從得知利潤的具體構成,以及分析出收益質量下滑的原因。

另外,光伏產業競爭較為激烈,如何保證競爭優勢,還得看產品的競爭力。

根據可獲取的毛利率信息,愛旭科技從2016年至2018年的毛利率分別為18.99%、17.58%、18.36%。在2017年,公司毛利率有所下滑,主要是因為收入占比較大的多晶硅電池的毛利率下降所致,而導致毛利率下降的原因也主要是因為市場供求變化導致銷售價格下降高于單位成本下降。

而營收達260億,凈利潤達20億規模的,可比上市公司有通威股份,其子公司合肥太陽能作為太陽能電池領域全球最大的專業太陽能電池企業,2016年在太陽能電池銷售達2.2GW的情況下,毛利率為20.26%。

而預案披露愛旭科技在2016年實現晶硅太陽能電池年產量突破1GW,當年的毛利率為18.99%。

(數據來源:2016年年報)

2017年,在產能利用率超過100%,上半年受上游硅料行情居高不下的情況下,合肥太陽能的毛利率為17.28%,但仍然遠遠超過光伏行業協會統計的行業毛利率10%的水平;2017年全年毛利率為18.85%。

按照愛旭科技在2017年的毛利率17.58%來看,雖然較通威低了1.2個百分點,在業績真實的情況下,也算是一家優于行業平均的優秀電池企業。

(數據來源:2017年半年報、年報)

但就硅料成本高企、電池價格大幅下滑的2018年來說,通威股份在2018年上半年的毛利率為16.68%,如價格走勢圖所示,下半年的價格下滑更嚴重。

那么,愛旭科技何以趕超通威,在全年達到18.36%的毛利率呢?

(數據來源:2018年半年報)

關于上述疑問,還是需要愛旭科技披露詳細的財務數據進一步佐證。

另外,上文提到電池作為太陽能產業鏈最核心、最具有技術含量的關鍵環節。因為它關系到組件的發電效率、太陽能電站的發電收益。愛旭科技只有不斷進行技術革新,提高產品質量才能保證產品的競爭力。

預案稱,愛旭科技引進了在半導體和光伏行業經驗豐富的臺灣技術專家林綱正博士和何達能先生,其帶領的研發團隊,研發人員中碩士以上學歷占90%以上。

而且公司與中山大學、華南師范大學研究所建立了技術合作關系,而且截至目前,愛旭科技在國內獲得的授權專利有356項,其中發明專利39項。

目前,愛旭科技的核心技術均屬于自主研發。作為高新技術企業,其各年的研發投入金額分別為6675萬、9913萬、19897萬,至少占營收的4%以上。

相較于可比公司通威股份,在2016年、2017年的投入及營收比例分別為3.6億\1.73%,5億\1.95%。絕對額投入較通威小,但投入比例較通威高。

尤其是在補貼下滑的情況下,愛旭科技這類公司也必須得建立技術優勢,提高轉化效益,降低成本,來保持競爭力。

四、風險關注與提示

基本面方面,除了上文提到的2018年毛利率的問題,還有盈利質量下降、凈利潤現金含量波動較大的問題,需要更為詳細的利潤構成、銷售收入、客戶及應收賬款的回款數據,做進一步分析。

而且根據愛旭科技的歷史業績完成情況,以及承諾的未來期間業績,各年必須實現70.79%、68.95%、21.62%的同比增長,承諾業績較報告期內凈利潤增長較快,存在高業績承諾風險。

公司作為高新技術企業,其享有的稅收優惠,以及前些年接受的政府對光伏產業的補貼情況如何,占利潤的比例多大,預案中都未詳細披露。

而且,在2018年補貼下滑、價格下降,上游硅原料行情高企的情況下,公司穩步增長的收入及利潤,是否有海外市場的彌補,海外市場的收入份額占多少?客戶情況如何,暫不清晰。

估值方面,就此次67億的置入資產估值情況來看,估值溢價335.62%,靜態PE為26.12倍。預案中提到,67億的估值還考慮到愛旭科技天津一期和義烏二期項目新增產能投產的影響。

但根據預案披露的信息來看,這兩個項目分別還未處理土地使用證,以及尚未獲得環保、建設部門許可批復。

一旦上述項目不能順利投產或者按時投產,將會導致收益延后或者收益不確定,最終影響標的公司業績承諾完成情況。

在2019年1月5日時,標的資產進行過一次股權轉讓,按照當時的轉讓價格和轉讓股份數計算,標的資產估值約為52.6億。而本次重組,標的資產預估值約為67億,短短幾天內估值就漲了10億左右,差異較大的原因待詳細披露。

另外,愛旭科技所處行業為光伏能源行業,政策性依賴較大,同時又是技術密集型和資金密集型企業,技術更新換代較快,資金需求高,即使上市成功,在附帶高業績承諾的情況下,挑戰依然較大。返回搜狐,查看更多

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